國(guó)金證券:“市場(chǎng)底”夯實(shí) “盈利底”尚需耐心

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)金證券發(fā)表研報(bào)稱，財(cái)政發(fā)力或?qū)⒓哟缶用瘛⑵髽I(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的改善力度，夯實(shí)“市場(chǎng)底”。國(guó)金證券亦將維持對(duì)本輪“反彈”行情偏樂(lè)觀的態(tài)度，建議逢低配置“科技>消費(fèi)”方向。同時(shí)，考慮到海外風(fēng)險(xiǎn)猶在，未來(lái)市場(chǎng)能否更加持續(xù)的走出“反轉(zhuǎn)”仍依賴于“盈利底”出現(xiàn)。倘若后續(xù)財(cái)政發(fā)力的結(jié)構(gòu)上可以更多聚焦在投資、促薪資和就業(yè)等“資產(chǎn)端”，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)企業(yè)“盈利底”將有望前置，屆時(shí)，更長(zhǎng)的趨勢(shì)性“反轉(zhuǎn)”行情將由此開(kāi)啟?？紤]到：宏觀政策傳導(dǎo)至基本面數(shù)據(jù)改善仍然需要一定的時(shí)間，預(yù)計(jì)“盈利底”或出現(xiàn)在2025Q3。

一、財(cái)政總體偏積極，核心在于“負(fù)債端”發(fā)力

“寬財(cái)政”信號(hào)明確，空間大、節(jié)奏或?qū)⒓涌?。新聞發(fā)布會(huì)上，提及“預(yù)計(jì)全國(guó)一般公共預(yù)算收入增速不及預(yù)期”，“中國(guó)財(cái)政有足夠的韌勁，通過(guò)采取綜合性措施，可以實(shí)現(xiàn)收支平衡，完成全年預(yù)算目標(biāo)”，以及“逆周期調(diào)節(jié)絕不僅僅是以上的四點(diǎn)，這四點(diǎn)是目前已經(jīng)進(jìn)入決策程序的政策，國(guó)金證券還有其他政策工具也正在研究中。比如中央財(cái)政還有較大的舉債空間和赤字提升空間?！北M管并未提及具體規(guī)模數(shù)字，但從表述來(lái)看態(tài)度偏積極，給予未來(lái)財(cái)政發(fā)力一定的想象空間。本次會(huì)議基本明確赤字存在提升空間，同時(shí)多次提到赤字提升空間或顯示中央政府加杠桿的決心，也標(biāo)志著繼9月底貨幣政策轉(zhuǎn)向后，財(cái)政政策態(tài)度也出現(xiàn)了明顯的積極變化。靜待法定程序走完或?qū)⑨尫鸥嗟男盘?hào)。事實(shí)上，今年以來(lái)在宏觀基本面承壓的背景下，公共財(cái)政收入(8月當(dāng)月同比-2.8%)和政府性基金收入(8月累計(jì)同比-21.1%)增速均處于負(fù)增長(zhǎng)，財(cái)政支出進(jìn)度較為略為緩慢(截至2024年8月公共財(cái)政支出進(jìn)度60.9%，;但從財(cái)政部長(zhǎng)對(duì)于“完成全年預(yù)算目標(biāo)”的表態(tài)上來(lái)看，后續(xù)財(cái)政支出進(jìn)度有望加快，或通過(guò)增發(fā)國(guó)債等方向來(lái)彌補(bǔ)財(cái)政缺口。

財(cái)政發(fā)力或聚焦地方政府、企業(yè)及居民的“負(fù)債端”，包括：化債、穩(wěn)房地產(chǎn)、改善民生領(lǐng)域。具體而言：(1)化解地方政府債務(wù)：自2023年以來(lái)，化債工作取得階段性成效，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整體緩釋;后續(xù)年內(nèi)來(lái)看各地共有2.3萬(wàn)億專項(xiàng)債券資金(待發(fā)額度+已發(fā)行但未使用的資金)可安排使用，支持地方特別是高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)化解存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和清理拖欠企業(yè)賬款。(2)房地產(chǎn)：已出臺(tái)的政策中主要致力于從供給、需求和化解風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)方面推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)回升;后續(xù)將繼續(xù)從三個(gè)方面對(duì)地產(chǎn)給予支持：①允許專項(xiàng)債用于土地儲(chǔ)備;②專項(xiàng)債券收購(gòu)存量商品房;③優(yōu)化完善稅收政策。(3)民生領(lǐng)域：加大對(duì)重點(diǎn)群體的支持保障力度，后續(xù)將針對(duì)學(xué)生群體加大獎(jiǎng)優(yōu)助困力度等。此外，亦提及了(4)發(fā)行特別國(guó)債支持國(guó)有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級(jí)資本。以上四項(xiàng)內(nèi)容為財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)的四項(xiàng)增量舉措，同此前貨幣政策相類似，均旨在修復(fù)居民資產(chǎn)負(fù)債表，進(jìn)而促進(jìn)消費(fèi)與投資。此前，貨幣政策主要通過(guò)下調(diào)存量房貸利率等方式從負(fù)債端發(fā)力以減緩居民債務(wù)壓力，本次財(cái)政政策也將繼續(xù)側(cè)重于“負(fù)債端”發(fā)力，致力于改善地方政府、企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表：一方面，化解地方債務(wù)將大大減輕地方化債壓力，可以騰出更多資源發(fā)展經(jīng)濟(jì);銀行補(bǔ)充資本金在增強(qiáng)抵御風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也提升了銀行的放貸意愿，均有助于促進(jìn)企業(yè)投資需求;另一方面，穩(wěn)定甚至改善居民資產(chǎn)端表現(xiàn)(房地產(chǎn)市場(chǎng)“止跌回穩(wěn)”的增量政策安排;“三保”政策安排)，提升居民消費(fèi)能力和意愿，促進(jìn)消費(fèi)預(yù)期回暖。

二、市場(chǎng)上漲行情有望延續(xù)，繼續(xù)推薦中盤成長(zhǎng)>消費(fèi)

財(cái)政發(fā)力或?qū)⒓哟缶用?、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的改善力度，夯實(shí)“市場(chǎng)底”。國(guó)金證券亦將維持對(duì)本輪“反彈”行情偏樂(lè)觀的態(tài)度，建議逢低配置“科技>消費(fèi)”方向。同時(shí)，考慮到海外風(fēng)險(xiǎn)猶在，未來(lái)市場(chǎng)能否更加持續(xù)的走出“反轉(zhuǎn)”仍依賴于“盈利底”出現(xiàn)。倘若后續(xù)財(cái)政發(fā)力的結(jié)構(gòu)上可以更多聚焦在投資、促薪資和就業(yè)等“資產(chǎn)端”，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)企業(yè)“盈利底”將有望前置，屆時(shí)，更長(zhǎng)的趨勢(shì)性“反轉(zhuǎn)”行情將由此開(kāi)啟。自9月下旬以來(lái)宏觀層面積極因素明顯增多：924系列貨幣政策“組合拳”、9月底政治局會(huì)議，以及本次財(cái)政政策會(huì)議等，宏觀政策定調(diào)整體較為積極，并且近期部分政策也逐步得到落地執(zhí)行，致力于有效改善居民資產(chǎn)負(fù)債表及帶動(dòng)市場(chǎng)預(yù)期回暖。不過(guò)，考慮到：宏觀政策傳導(dǎo)至基本面數(shù)據(jù)改善仍然需要一定的時(shí)間，預(yù)計(jì)“盈利底”或出現(xiàn)在2025Q3，在此之前市場(chǎng)仍處于“市場(chǎng)底”至“盈利底”的階段，即市場(chǎng)行情的上漲更多來(lái)自于分母端擴(kuò)張(流動(dòng)性及情緒面驅(qū)動(dòng))。對(duì)應(yīng)至風(fēng)格及行業(yè)配置層面，維持重點(diǎn)推薦具備：中盤+超跌+低估值+股息率上修的“成長(zhǎng)>消費(fèi)”，尤其成長(zhǎng)亦將受益于回購(gòu)預(yù)案規(guī)模占比最高。

風(fēng)險(xiǎn)提示

美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”加速確認(rèn)，超出市場(chǎng)預(yù)期。