廣發(fā)證券：維持美聯(lián)儲(chǔ)9月啟動(dòng)降息、年內(nèi)降息2次左右、每次25bp的判斷

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，廣發(fā)證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)美國(guó)8月非農(nóng)數(shù)據(jù)，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，7月臨時(shí)失業(yè)人數(shù)大幅上升包含天氣等因素?cái)_動(dòng)，8月數(shù)據(jù)可能會(huì)有一定程度修復(fù)。維持美聯(lián)儲(chǔ)9月啟動(dòng)降息、年內(nèi)降息2次左右、每次25bp的判斷。下一個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)是9月17-18日的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，美聯(lián)儲(chǔ)降息窗口如果正常兌現(xiàn)，非美市場(chǎng)是否存在一輪政策共振周期值得觀測(cè)。

以下為研報(bào)摘要：

第一，根據(jù)美國(guó)勞工部9月6日數(shù)據(jù)，美國(guó)8月新增非農(nóng)數(shù)據(jù)環(huán)比7月有所修復(fù)，但略低于市場(chǎng)預(yù)期。8月新增非農(nóng)14.2萬(wàn)人，市場(chǎng)預(yù)期16.5萬(wàn)人，前值8.9萬(wàn)人(本次報(bào)告對(duì)7月和6月新增非農(nóng)分別下修至8.9萬(wàn)人和11.8萬(wàn)人)。從就業(yè)廣度來(lái)看，8月就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)再度回到50枯榮線之上的53.2%，前值47.8%(數(shù)值>50代表擴(kuò)張雇傭企業(yè)數(shù)量多于縮減)，2023年月均值59.4%。

第二，8月新增非農(nóng)結(jié)構(gòu)要好于7月，7月健康保險(xiǎn)行業(yè)貢獻(xiàn)了當(dāng)月新增的62%;8月廣度有所提升，休閑酒店業(yè)、健康保健服務(wù)、建筑業(yè)為主要貢獻(xiàn)，分別新增4.6萬(wàn)人、4.4萬(wàn)人、3.4萬(wàn)人。拖累項(xiàng)分別為耐用品制造、零售貿(mào)易、信息業(yè)，新增分別為-2.5萬(wàn)人、-1.1萬(wàn)人、-0.7萬(wàn)人。制造業(yè)就業(yè)再度由正轉(zhuǎn)負(fù)，新增-2.4萬(wàn)人，前值升0.6萬(wàn)人。政府部門新增小幅回升至2.4萬(wàn)人，前值1.5萬(wàn)人，前期偏強(qiáng)的地方政府就業(yè)回調(diào)。整體來(lái)看，數(shù)據(jù)吻合于我們前期判斷，在7月極低的非農(nóng)數(shù)據(jù)之后，我們指出7月臨時(shí)失業(yè)人數(shù)大幅上升包含天氣等因素?cái)_動(dòng)，8月數(shù)據(jù)可能會(huì)有一定程度修復(fù)。

第三，同期公布的住戶調(diào)查數(shù)據(jù)(household survey)較7月小幅修復(fù)。8月美國(guó)失業(yè)率(U3)從4.25%回落至4.22%，其中，暫時(shí)性失業(yè)回落19萬(wàn)人，對(duì)失業(yè)率影響約-0.1pct;新進(jìn)入(new entrants)就業(yè)上行6.8萬(wàn)人，對(duì)失業(yè)率影響約+0.05pct。換句話說(shuō)，前期暫時(shí)性因素(天氣)帶來(lái)的7月失業(yè)率上升沒(méi)有繼續(xù)，這一點(diǎn)我們?cè)谏显曼c(diǎn)評(píng)中已有過(guò)提示;對(duì)經(jīng)濟(jì)有實(shí)質(zhì)意義的永久性失業(yè)人數(shù)略微回升，顯示就業(yè)壓力整體在上行通道，但仍然可控。從年齡來(lái)看，16-19歲人群失業(yè)率上升1.7pct，20歲以上人群失業(yè)率回落0.1pct。簡(jiǎn)單理解，一是年輕勞動(dòng)力未找到工作導(dǎo)致失業(yè)率上升，這反映雇傭需求在降溫;二是，永久性丟失工作人口略微回升，反映企業(yè)裁人意愿邊際上行，但幅度暫時(shí)有限。

第四，按照薩姆法則，如果失業(yè)率最近3個(gè)月均值高于過(guò)去1年的最低3月均值0.5個(gè)點(diǎn)或更多，則衰退概率較大。6-8月失業(yè)率均值為4.2%，過(guò)去12個(gè)月低點(diǎn)為3.6%，計(jì)算下來(lái)為0.57個(gè)點(diǎn)。但需要指出的是，本輪失業(yè)率回升不應(yīng)用傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期的眼光去看待。一是如我們?cè)谇捌趫?bào)告《美國(guó)7月非農(nóng)數(shù)據(jù)和薩姆法則》中所指出的，疫后美國(guó)就業(yè)人口結(jié)構(gòu)有較大變化，大量移民進(jìn)入美國(guó)導(dǎo)致勞動(dòng)力人口大幅增加，社會(huì)對(duì)遠(yuǎn)程工作的容忍度提高也導(dǎo)致殘疾人求職和就業(yè)人數(shù)顯著上升。薩姆本人也強(qiáng)調(diào)過(guò)這一角度。二是本輪財(cái)政赤字規(guī)模歷史性擴(kuò)張，它所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)波幅大于以往。2023年7月3.5%的失業(yè)率為1969年6月以來(lái)最低水平，即當(dāng)時(shí)屬于疫后疊加財(cái)政補(bǔ)貼因素影響下的就業(yè)市場(chǎng)過(guò)熱，現(xiàn)階段失業(yè)率從超低水平回歸到自然失業(yè)率水平(4.4%)，這一點(diǎn)和續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)增速升高但并沒(méi)有引發(fā)衰退是類似的。

第五，8月美國(guó)薪資增速略超預(yù)期。時(shí)薪同比增3.8%，高于預(yù)期的3.7%和前值的3.6%。對(duì)于這一數(shù)據(jù)我們有幾點(diǎn)補(bǔ)充：其一，其薪資增速目前處于歷史偏高位，整體在下行通道，就業(yè)供需缺口逐步收窄引導(dǎo)薪資增速緩慢回落，本月數(shù)據(jù)屬于中間的反彈，顯示韌性較為明顯;其二，薪資增速保持韌性支撐居民特別是中低收入人群的消費(fèi)意愿和能力;其三，通脹繼續(xù)回落背景下，實(shí)際收入增速上行;其四，美國(guó)勞動(dòng)效率數(shù)據(jù)較2022年顯著回升，帶動(dòng)單位勞動(dòng)力成本(unit labor cost)增速回落，在薪資上行的背景下對(duì)企業(yè)盈利形成支撐。

第六，數(shù)據(jù)公布當(dāng)天，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒和紐約聯(lián)儲(chǔ)主席威廉姆斯對(duì)未來(lái)貨幣政策給出關(guān)鍵指引。沃勒認(rèn)為現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)總體保持韌性(solid)，并且并沒(méi)有證明經(jīng)濟(jì)正在衰退或者正在走向衰退，因此沃勒認(rèn)為經(jīng)濟(jì)和就業(yè)市場(chǎng)降溫的跡象應(yīng)該被解讀為弱化(soften)，而不是惡化(deteriorate)。我們理解，沃勒講話總體偏鷹派，雖然他也提到若數(shù)據(jù)惡化會(huì)支持連續(xù)降息，但現(xiàn)階段還是支持謹(jǐn)慎降息(cuts will be done carefully)。Williams在當(dāng)日的外交關(guān)系委員會(huì)活動(dòng)中提到，貨幣政策會(huì)逐步(over time)轉(zhuǎn)向中性，亦暗示美聯(lián)儲(chǔ)9月降息應(yīng)該會(huì)偏謹(jǐn)慎。此外，Williams還預(yù)計(jì)今年GDP增速可能在2-2.5%之間，年底失業(yè)率可能在4.5%左右，即名義增長(zhǎng)溫和放緩、失業(yè)率緩步上升依然是基準(zhǔn)情形。沃勒和Williams講話總體符合我們對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的判斷，我們維持美聯(lián)儲(chǔ)9月啟動(dòng)降息、年內(nèi)降息2次左右、每次25bp的判斷。

第七，就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，F(xiàn)ed Watch數(shù)據(jù)顯示9月美聯(lián)儲(chǔ)降息25bp和50bp的概率分別是70%和30%，前值為60%和40%;11月美聯(lián)儲(chǔ)降息25bp和50bp的概率分別是27%和55%，前值為33%和49%。從資產(chǎn)反應(yīng)來(lái)看，10年期美債收益率變化不大，下降2bp至3.70%。美元指數(shù)略微回升至101.177。對(duì)于估值較高的美國(guó)股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，沒(méi)有確認(rèn)更大幅度降息就構(gòu)成利空，美股三大股指均回落明顯。黃金先漲后跌，最終收盤小幅回落0.77%。下一個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)是9月17-18日的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，美聯(lián)儲(chǔ)降息窗口如果正常兌現(xiàn)，非美市場(chǎng)是否存在一輪政策共振周期值得觀測(cè)。