國金證券：冬去春來，天然橡膠價格有望步入上行周期

智通財經(jīng)APP獲悉，國金證券發(fā)布研報認為，需求方面，核心下游輪胎行業(yè)持續(xù)擴產(chǎn)，對天然橡膠需求具備較強支撐。供給方面，東南亞主產(chǎn)區(qū)天然橡膠產(chǎn)量進入瓶頸期，未來整體供應(yīng)增量有限。價格方面，天然橡膠周期屬性較強，短期季節(jié)性波動延續(xù)，長期價格中樞有望向上。

需求：核心下游輪胎行業(yè)持續(xù)擴產(chǎn)，對天然橡膠需求具備較強支撐。全球天然橡膠消費量穩(wěn)步增長，過去十年的復(fù)合增速為3%，2023年同比增長1.2%達到1527萬噸。從天然橡膠的消費結(jié)構(gòu)來看，輪胎的消費占比超過70%，是天然橡膠最大的需求領(lǐng)域，其中全鋼胎的單耗用量會更高。在輪胎生產(chǎn)過程中一般會將天然橡膠和合成橡膠按照一定的配方比例進行混合后再進一步加工，考慮到天然橡膠具備更好的彈性、耐熱性和耐磨性，在當前技術(shù)水平下合成橡膠難以對天然橡膠進行完全替代。在輪胎行業(yè)高景氣的背景下全球企業(yè)紛紛開始擴產(chǎn)，2023-2024年期間超過20家輪胎企業(yè)宣布了新的擴產(chǎn)計劃，有400億人民幣以上的投資涌向輪胎市場，相關(guān)項目建成后預(yù)計新增全鋼胎產(chǎn)能在1400萬條以上，半鋼胎產(chǎn)能超過1億條，對天然橡膠的消費具備較強支撐。

供給：東南亞主產(chǎn)區(qū)天然橡膠產(chǎn)量進入瓶頸期，未來整體供應(yīng)增量有限。受生長習性和地理區(qū)位的氣候影響，天然橡膠適宜種植在熱帶雨林地區(qū)，影響天然橡膠供應(yīng)量的主要因素為種植面積、割膠情況和單位產(chǎn)量。從種植面積角度來看，2016年亞洲主要產(chǎn)區(qū)合計種植面積達到1263萬公頃后開始慢慢回落，2023年合計種植面積下滑至1222萬公頃，近幾年在低價和低利潤的壓制下也使得新種植面積明顯回落。在天然橡膠種植面積停滯的背景下，為滿足供應(yīng)大部分主產(chǎn)地開割率提升顯著，一方面考慮到泰國等核心產(chǎn)區(qū)的開割率已經(jīng)在90%以上，后續(xù)可提升空間較為有限；另一方面馬來西亞等地區(qū)的開割率下滑是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化和作物切換等問題導(dǎo)致的，因而回落趨勢不可逆。天然橡膠的畝產(chǎn)受到種植密度、樹齡和氣候條件等各方面的影響，泰國等東南亞核心產(chǎn)區(qū)的單位產(chǎn)量在部分膠樹老化、氣候異常和疾病等影響下開始回落，非洲作為新興的橡膠增產(chǎn)區(qū)畝產(chǎn)呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢。綜合來看，作為天然橡膠核心產(chǎn)區(qū)的東南亞產(chǎn)量存在繼續(xù)下滑的風險，僅有非洲地區(qū)在持續(xù)增產(chǎn)但受本身產(chǎn)量基數(shù)限制所以帶來的供給增量也較為有限。

價格：天然橡膠周期屬性較強，短期季節(jié)性波動延續(xù)，長期價格中樞有望向上。從短期供需節(jié)奏來看，正常情況下2-3季度供需均處于持續(xù)增加的狀態(tài)；1季度期間消費端一般在2月回落至低點并在3月開始向上修復(fù)，供給端則是從1月開始持續(xù)回落至3-4月；4季度消費端經(jīng)歷金九銀十后開始企穩(wěn)，供給端則處于繼續(xù)增產(chǎn)的狀態(tài)，供需節(jié)奏變化存在一定的差異性，因而1季度和4季度更容易出現(xiàn)階段性供需錯配進而導(dǎo)致價格波動。回溯天然橡膠現(xiàn)貨的歷史價格，2010-2012年期間出現(xiàn)了大周期行情，產(chǎn)品價格最高達到了4.3萬元/噸；2017年時也出現(xiàn)了一波小行情，產(chǎn)品價格一度突破2萬元/噸；價格回落后2017年至今基本一直在1.5萬元/噸以下低位震蕩。從長期供需角度看，需求端隨著輪胎行業(yè)大量擴產(chǎn)為天然橡膠消費帶來較強支撐；供給端東南亞主產(chǎn)區(qū)橡膠種植面積陷入停滯期后能帶來的供給增量有限，印尼、馬來西亞等地區(qū)減產(chǎn)趨勢較為明顯，僅有非洲地區(qū)仍處于增產(chǎn)期，整體看未來可提升的供應(yīng)量較為有限。此外隨著EUDR法案的逐漸推進，橡膠生產(chǎn)交易成本也將被抬升，因此天然橡膠價格未來有望步入上升周期。

投資建議：天然橡膠行業(yè)自2018年開始一直在周期底部震蕩，未來隨著供需的改善和政策帶來的成本抬升，價格有望進入上升通道，具備天然橡膠產(chǎn)能的企業(yè)將較為受益，建議重點關(guān)注全球最大的天然橡膠種植企業(yè)海南橡膠。

風險提示：下游需求回落、主產(chǎn)區(qū)增產(chǎn)超預(yù)期、合成橡膠替代等風險。