國(guó)泰君安證券：白酒低谷期復(fù)盤(pán) 調(diào)整再出發(fā)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)泰君安證券發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，本輪白酒低谷期與上一輪存在差異，需求和預(yù)期的調(diào)整烈度相對(duì)較小、但調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，板塊前期受淡季需求弱、高端酒批價(jià)等因素影響而出現(xiàn)明顯調(diào)整，目前分母端風(fēng)險(xiǎn)偏好處于低位，整體確定先于成長(zhǎng)。

投資建議：本輪白酒低谷期與上一輪存在差異，需求和預(yù)期的調(diào)整烈度相對(duì)較小、但調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，板塊前期受淡季需求弱、高端酒批價(jià)等因素影響而出現(xiàn)明顯調(diào)整，目前分母端風(fēng)險(xiǎn)偏好處于低位，整體確定先于成長(zhǎng)。

需求急跌誘發(fā)行業(yè)短暫退潮。復(fù)盤(pán)2012-2016年白酒低谷期，起因是政策及食品安全事件引發(fā)的需求退潮。隨著2012年內(nèi)高端白酒批價(jià)、白酒公司股價(jià)和業(yè)績(jī)?cè)鏊傧群笠?jiàn)頂回落，板塊呈現(xiàn)“2012殺估值→2013雙殺→2014拔估值→2015拔業(yè)績(jī)”的調(diào)整過(guò)程，股價(jià)表現(xiàn)領(lǐng)先基本面約3個(gè)季度。其中2012年7月至2014年1月為深度調(diào)整期，申萬(wàn)白酒指數(shù)階段性跑輸大盤(pán)，該過(guò)程歷時(shí)約18個(gè)月，指數(shù)PE TTM最低跌至10X以下。

調(diào)整期上市公司表現(xiàn)分化，高端和區(qū)域酒復(fù)蘇相對(duì)更快。1）基本面：分價(jià)位帶來(lái)看，高端酒綜合實(shí)力雄厚，區(qū)域酒渠道力強(qiáng)且價(jià)位帶受沖擊較小，二者業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度小于次高端白酒，其中區(qū)域酒復(fù)蘇進(jìn)程更快、率先走出調(diào)整。分公司來(lái)看，貴州茅臺(tái)是唯一保持收入和凈利潤(rùn)持續(xù)正增長(zhǎng)的公司，古井貢酒、老白干酒、順鑫農(nóng)業(yè)、金徽酒實(shí)現(xiàn)收入端或者利潤(rùn)端的持續(xù)正增長(zhǎng)。2）股價(jià)：下行期白酒行業(yè)以普跌為主，大部分標(biāo)的股價(jià)和估值跌幅超50%，部分地產(chǎn)酒個(gè)股有其獨(dú)立α從而回撤幅度較小。2015-16年白酒逐步走出調(diào)整期，板塊表現(xiàn)為普漲，大部分酒企估值顯著修復(fù)，拐點(diǎn)確認(rèn)后高端白酒及部分區(qū)域酒股價(jià)漲幅領(lǐng)先，茅、五、洋、瀘等龍頭估值重回雙位數(shù)。由于行業(yè)調(diào)整速度較快、幅度較大，上市公司籌碼出清較為徹底，為此后再度繁榮奠定基礎(chǔ)。

本輪周期需求和預(yù)期的調(diào)整烈度相對(duì)較小，調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)。與上一輪周期相比，本輪白酒低谷期伴隨行業(yè)集中化，因而上市公司層面業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度較小，但由于前期資產(chǎn)價(jià)格泡沫較大，個(gè)股普遍遭遇殺估值。截至2024年7月26日收盤(pán)，申萬(wàn)白酒指數(shù)相較2021年2月10日高點(diǎn)下跌51%，大部分公司股價(jià)跌幅接近或超過(guò)上一輪最大回撤幅度，橫向?qū)Ρ葋?lái)看古井、迎駕、今世緣等成長(zhǎng)性較強(qiáng)的區(qū)域酒股價(jià)區(qū)間震蕩、跌幅相對(duì)較小。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇慢于預(yù)期、批價(jià)大幅波動(dòng)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)。