中金：鮑威爾釋放明確信號 9月美聯(lián)儲降息已成定局

智通財經(jīng)APP獲悉，中金公司發(fā)布研究報告稱，美聯(lián)儲主席鮑威爾在Jackson Hole會議上釋放了明確的降息信號 ，9月降息已成定局。鮑威爾強調(diào)就業(yè)的下行風(fēng)險有所增加，政策調(diào)整時機已至，美聯(lián)儲會竭盡全力托舉勞動力市場。但他對降息的幅度和速度沒有發(fā)表任何觀點，這為后續(xù)的操作留下余地?；鶞是樾稳允敲缆?lián)儲將在9月降息25個基點，如果非農(nóng)數(shù)據(jù)再次意外疲軟，也可能降息50個基點。市場對鮑威爾提前宣告降息反應(yīng)積極，因為它回應(yīng)了人們對于美聯(lián)儲“落后于曲線”的擔憂。華爾街相信如果勞動力市場繼續(xù)疲軟，美聯(lián)儲會毫不猶豫地采取行動。

今年Jackson Hole會議的背景是美國通脹放緩，但失業(yè)率有所上升，市場擔心美聯(lián)儲政策“落后于曲線”，希望從鮑威爾那里獲取更多關(guān)于未來降息路徑的線索。

首先，如市場所期待，鮑威爾釋放了明確的降息信號，9月降息已成定局。鮑威爾在講話中重點討論了勞動力市場狀況，他認為美國就業(yè)的下行風(fēng)險有所增加，近期失業(yè)率上升雖然主要反映了勞動力供給的增加，以及之前狂熱招聘的放緩，但勞動力市場的冷卻是毋庸置疑的(the cooling in labor market conditions is unmistakable)。他舉例說，就業(yè)增速明顯放緩，企業(yè)職位空缺有所下降，雇傭率與離職率也低于疫情前，表明勞動力市場已經(jīng)不再緊張。鮑威爾接著表示，美聯(lián)儲不尋求也不歡迎勞動力市場進一步冷卻，政策調(diào)整時機已至。在進一步實現(xiàn)物價穩(wěn)定的同時，美聯(lián)儲會竭盡全力托舉強勁的勞動力市場。通脹方面，鮑威爾表示通脹的上行風(fēng)險已經(jīng)減退，并稱對通脹回落至2%目標有了更強信心。這些言論表明美聯(lián)儲已經(jīng)為降息做好了準備，美聯(lián)儲貨幣政策已經(jīng)從單純地抗通脹轉(zhuǎn)向兼顧通脹和穩(wěn)定就業(yè)。

圖表：美國就業(yè)的下行風(fēng)險有所增加

資料來源：Haver，中金公司研究部

圖表：美國通脹的上行風(fēng)險有所減弱

資料來源：Haver，中金公司研究部

其次，鮑威爾雖提前宣告了9月降息，但對降息的幅度和速度沒有任何表述。在此之前，市場已經(jīng)充分定價了9月份的降息，現(xiàn)在真正的問題是降息的幅度和速度，但鮑威爾并沒有針對這些問題提供任何指引。鮑威爾在講話中提到，具體的降息時機與節(jié)奏將會繼續(xù)依賴于經(jīng)濟數(shù)據(jù)(depend on data)，這維持了他一貫謹慎的作風(fēng)，也為后續(xù)的降息操作留下了靈活的空間。從這個角度來看，鮑威爾的講話也沒有太多增量信息。鑒于此，我們的基準情形仍是美聯(lián)儲將在9月份降息25個基點，但如果8月份非農(nóng)數(shù)據(jù)再次意外疲軟，也可能降息50個基點。

中期來看，由于美國財政仍在擴張，美聯(lián)儲貨幣寬松的空間將受到限制。2023年底，市場曾預(yù)計2024年美國財政將會退坡，但6月份美國國會預(yù)算辦公室(CBO)上調(diào)了2024財年赤字率1.4個百分點，至接近7%的水平，這意味著今年美國財政并未收緊，而是在繼續(xù)擴張。財政擴張一方面會增加經(jīng)濟韌性和通脹粘性，阻礙美聯(lián)儲降息，另一方面意味著政府債務(wù)發(fā)行量將增加，債券供給增多，也將對利率帶來上行壓力。鑒于此，在缺乏財政緊縮的配合下，我們預(yù)計美聯(lián)儲降息的幅度將有限，這意味著利率下行的空間也將有限。

第三，既然沒有太多增量信息，美國股市為何大漲？一個解釋是，鮑威爾的言論很好回應(yīng)了市場對于美聯(lián)儲政策“落后于曲線”的擔憂，投資者從中嗅到了“美聯(lián)儲看跌期權(quán)”的味道。此前市場曾擔心美聯(lián)儲降息等待時間太久，會增加經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險。例如，7月份失業(yè)率意外從4.1%上升至4.3%，觸發(fā)薩姆法則，并引發(fā)市場對于衰退的擔憂和美股大跌。盡管這些之后被證明是過度恐慌了，美股在大跌后又很快反彈，但市場仍期待鮑威爾能為他們提供一種保障。今天鮑威爾反復(fù)提到了對勞動力市場狀況的警惕，這種鴿派的態(tài)度很好緩解了市場的擔憂。華爾街相信，如果后續(xù)勞動力市場疲軟，美聯(lián)儲會毫不猶豫采取行動。鮑威爾在講話中還不忘提示，美聯(lián)儲目前的政策利率水平可以為應(yīng)對可能面臨的任何風(fēng)險提供充足的空間，包括勞動力市場條件進一步惡化的風(fēng)險。

此外，鮑威爾的言論也增強了市場對于經(jīng)濟軟著陸的信心，這有助于提升風(fēng)險偏好。鮑威爾在講話中用了較長篇幅對于過去四年通脹的形成與抗通脹的艱難歷程進行了回顧，尤其是對通脹是如何在失業(yè)率未大幅上升的情況下放緩進行了剖析。鮑威爾指出，疫情后供給側(cè)因素的改善，美聯(lián)儲加息抑制總需求，以及控制通脹預(yù)期的努力，共同推動了通脹在就業(yè)保持強勁的同時穩(wěn)步下降。這段分析顯示，鮑威爾認為美國實現(xiàn)軟著陸的可能性正在上升。歷史上美國經(jīng)濟軟著陸往往伴隨著一系列“幸運”的正向供給沖擊，這一次全球供應(yīng)鏈快速恢復(fù)緩解供給壓力，移民流入增加勞動力供給，居家辦公和人工智能(AI)等新業(yè)態(tài)新技術(shù)提高勞動生產(chǎn)率，都為軟著陸創(chuàng)造了有利條件。